解析基金协议关键条款 探索中国最佳实践 ——中华股权投资协会发布《人民币基金与美元基金：有限合伙协议比较调研报告2011》
中国 北京 2012年1月6日，中华股权投资协会于近期正式发布《人民币基金与美元基金：有限合伙协议比较调研报告2011》。该报告的撰写基于中华股权投资协会对有限合伙制美元基金或人民币基金的基金管理机构（General Partners, GP）的调研。
中华股权投资协会总裁黄芳介绍说，随着人民币基金的崛起和行业政策的变化，中国股权投资（Venture Capital and Private Equity, VC/PE）行业正经历着两个重要的发展趋势。一是传统管理美元基金的团队纷纷在中国大陆募集设立人民币基金，一些优秀的本土人民币基金管理团队在海外募集设立美元基金，同时管理双币种基金成为VC/PE机构的重要发展战略；二是在2007年之后有限合伙制逐渐成为人民币基金的主流模式，2011年国家发改委启动试点备案以来，14支人民币基金通过了备案，其中13支基金采取了有限合伙形式。
基于这两大重要发展趋势，中华股权投资协会调研、收集和整理中国市场有限合伙制VC/PE基金有限合伙协议（Limited Partnership Agreement）的第一手数据，分析和研究人民币基金与美元基金有限合伙协议的相同点及不同点，总结两种不同性质基金有限合伙协议的现状以及最新的发展趋势。中华股权投资协会总裁黄芳女士表示，这份研究报告旨在为基金管理机构募集人民币基金或美元基金、制定和签署有限合伙协议提供有价值的指引和参考，致力于在业内分享中国有限合伙制基金的最佳实践。美国美迈斯律师事务所作为本项研究的独家赞助机构，深入参与调研并提供专业意见，美迈斯合伙人Larry Sussman表示，人民币基金合伙协议的条款一方面向美元基金的市场惯例靠拢，另一方面亦出现了自己的特色，与此同时，政府监管的加强亦影响到人民币基金合伙协议的条款的发展。
中华股权投资协会于2011年6月至9月，调研和走访了多家中国市场有影响力的、独立市场化运作的、具有代表性的基金管理机构。参与调研的基金管理的资本总量合计为293.78亿美元，自成立以来已累计投资中国企业数量达350家，实际总投资金额超过160亿美元。绝大部分参与调研的基金在2007-2011年完成基金募集，调研结果反映了基金协议最新的发展状况。报告通过对人民币基金与美元基金有限合伙协议核心条款的梳理，从以下六大方面对人民币基金与美元基金进行了系统比较和研究：基金设立和募集、基金投资、LP（Limited Partners）条款与GP条款、管理费、收益分配、基金内部治理等。
通过调研我们发现，人民币基金与美元基金的有限合伙协议条款有一致有差异，人民币基金学习借鉴了美元基金有限合伙协议的框架、基本内容和核心条款，正处于一个消化、吸收、本土化的过程。在某些关键条款上，人民币基金显示出鲜明的本土特点和偏好，正在探索本土最佳实践，但是人民币基金的有限合伙协议条款相对单一，灵活度、多样性不及美元基金。
GP出资比例 — 1%-5%是主流
出于确保GP与LP之间利益一致性的考虑，GP会以自有资金认购基金的一定份额。GP的出资比例是有限合伙协议的重要内容，也是GP与LP谈判的重点，对于LP来说，这是确保GP与LP利益绑定的最直接条款。
从参与调研的基金的GP出资情况来看，人民币基金与美元基金在GP出资比例上比较一致，集中于1%-5%区间，同时各有三分之一的基金GP出资比例低于1%，仅有极个别美元基金的GP出资比例超过10%。
LP出资方式 — 人民币基金与美元基金差异显著
从出资方式看，人民币基金和美元基金在出资方式上有明显的区别，大部分（53.3%）人民币基金采用首期拨付部分，其余部分按GP指令拨付的方式；而大部分（65.0%）美元基金采用按照GP指令，按项目分笔拨付的方式。人民币基金多采取首期拨付方式，减轻了GP capital call的压力，且一定程度上降低了LP违约的风险。
与LP签订补充优惠协议 — 人民币基金灵活性不及美元基金
出资额较高的LP，特别是机构投资人，凭借其出资额往往会要求比其他投资人更有利的条款，从而产生了GP与某（些）LP的补充协议，此类补充协议通常约定一些特殊安排，授予LP一些更有利的条款，其中最主要的是管理费费率。
42.4%的参与调研的基金与某（些）LP有补充协议，其余基金无此类补充协议。对于此条款，人民币基金与美元基金有明显的分歧，仅20.0%的人民币基金存在与LP的补充协议，而美元基金中有61.1%存在此类补充协议。
绩效分成 — 15%-20%是主流
绩效分成是GP基于基金收益获取的一定比例的业绩报酬，绩效分成与基金业绩挂钩，目的在于有效激励GP争取基金收益的最大化。人民币基金与美元基金的GP绩效分成比例都集中在15%-20%之间，而人民币基金的绩效分成比例不超过25%，且有14.3%的人民币基金的绩效分成比例为动态变化，而美元基金中有11.8%的基金的绩效分成比例超过25%。
优先回报 — 人民币基金缺失
47.1%的参与调研的基金设置了优先回报条款。比较人民币基金与美元基金来看，人民币基金设置优先回报条款的比例非常低，仅为20.0%，美元基金的比例为68.4%。值得注意的是，设置优先回报条款的基金，其优先回报率均处于5%-10%区间。
“关键人”条款 — 人民币基金应敲响警钟
80.0%参与调研的基金均设置了“关键人”条款，值得注意的是，全部的美元基金均设置了此条款，而接近半数的人民币基金未设置“关键人”条款。今年一些人民币基金核心管理团队成员的频繁变动，为没有设置关键人条款的人民币基金敲响了警钟。
有限合伙制私募股权投资基金在国外已经发展多年，获得国外LP与GP的广泛认可和普遍采用，而在中国尚方兴未艾。中国有限合伙制私募股权投资基金的LP与GP在学习中建立自己的规则，在实践中建立彼此的信任。人民币基金有限合伙协议独特的特点，以及与美元基金的差异是多方因素共同作用和博弈的结果。
关于中华股权投资协会
中华股权投资协会是一间创业投资和私募股权投资基金的行业协会组织，成立于2002年中，目前已有逾一百五十家会员及联席会员公司。其中大部分是以大中华地区为重点投资市场的创业投资和私募股权投资基金管理公司，其累积管理的资金规模超过五千亿美元。
2010年11月——中华创业投资协会正式宣布更名为中华股权投资协会。如需了解更多信息，敬请访问 www.cvca.org.cn。
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