探索研究中国本土LP 促进行业可持续发展 ——中华股权投资协会(CVCA)近期发布《2010年中国本土LP发展报告》
2010年12月1日- 中国北京 中华股权投资协会（CVCA）于近期正式发布《2010年中国本土LP发展报告》。该报告基于CVCA对中国本土LP 发展现状和趋势的研究撰写。
此次针对中国本土LP发展现状与趋势的研究，了解和分析现有和潜在本土LP的特点及当前发展中存在的主要问题，创业投资及私募股权投资（VC/PE）业内人士以及相关主管单位均给予了积极关注和支持。中华股权投资协会总裁黄芳女士表示，这份研究报告旨在为基金管理机构（General Partners, GP）募集和管理人民币基金，以及LP投资人民币基金提供有价值的帮助和支持，同时也有针对性提出了促进本土LP发展的政策建议，为政府公共政策的制定以及行业监管提供有价值的参考，进而推动中国VC/PE行业可持续发展。此次报告的研究和撰写，德勤会计师事务所和美迈斯律师事务所作为研究伙伴，给予了大力支持与专业建议。同时，CVCA的会员和理事会也给与了很多的建议和反馈。
本土LP尚处于“散户”阶段，企业/个人是主力军
报告显示，我国本土LP的构成特点十分明显，尚处于“散户”的时代，机构投资者屈指可数，高净值个人数量众多，民企和国企成为中坚力量，构成了具有中国特色的本土LP群体。CVCA收集的近400家本土LP机构的数据库中显示，其中企业、个人占到了总数的86.9%，可谓是本土LP的主力军；金融机构占到了6.8%；政府引导基金占总数比的4.7%；其余的大学/捐赠基金、人民币基金的基金（Fund of Funds, FOF）以及养老基金分别为0.8%、0.5%和0.3%。
中国本土LP正处于“量变”的初级阶段，虽然资金供应量在不断增长，但高质量的机构投资者依然十分匮乏。2010年8月，保险公司被正式允许成为LP群体中的重要一员，预示着中国本土LP群体发展“量变”的范围和程度不断继续加深。
资料来源：中华股权投资协会《2010年中国本土LP发展报告》
现有LP各具特色，肩负行业发展重任
目前国内本土LP群体主要包括全国社保基金、金融机构（国开金融、保险机构）、政府引导基金、企业（国企、民企）、高净值个人、大学/慈善基金、人民币FOF等，这些不同的市场主体形成了具有中国特色的LP群体，成为中国VC/PE行业发展的生力军。
高质量的LP——全国社保基金是业界公认的高质量、合格的机构LP。全国社保基金理事会按照国际通行的市场化原则设计基金组合和甄选基金管理团队，在政策允许的范围内全国社保基金拥有700多亿可以投资VC/PE基金。截至2010年6月，全国社保基金参与设立6家VC/PE基金，承诺出资超过80亿元人民币，仅占全国社保基金总量的1%多一点，还有大量的资金有待配置。但是在目前环境下，全国社保基金配置VC/PE基金存在着一定的挑战，戴相龙理事长多次呼吁放宽社保基金选择基金的范围，并探索人民币FOF，这样可以使社保基金更快、更好地配置到那些由优秀团队管理的、规模相对小的市场化VC/PE基金。
深具活力的LP——国开金融作为国开行股权业务的承接者，参与设立的VC/PE基金无论在数量和金额上在国内都首屈一指，是国内最具活力的LP和机构投资者之一。一般来说，国开金融投资VC/PE基金既做LP又做GP，而且投资的由独立的基金团队管理的市场化基金也很少。国开金融正试图在扭转这一局面，尝试发起募集人民币FOF，发挥自己投资私募股权基金所积累的丰富实践经验和信誉，充当基金管理人的角色。如果国开金融发起人民币FOF能够募集成功，将对人民币FOF起到积极的示范效应，同时，市场化的专业VC/PE管理团队的募资通道将会得到拓展，将进一步促进人民币基金的发展。
新进场的LP——随着2010年政策的放开，保险公司被允许作为LP投资PE基金。根据《保险资金运用管理暂行办法》，保险机构在投资未上市股权和不动产方面，既可以直接投资又可以投资到PE基金、以及PE基金中的房地产基金。但基金管理团队要获得保险公司的投资，还要假以时日。一方面，《暂行办法》明确规定，保险集团（控股）公司、保险公司从事保险资金运用，不得从事创业风险投资。从事早期投资的VC基金将无法获得保险公司的投资；另一方面，部分保险公司已成立或正准备成立专门的股权投资管理公司，将作为GP力量进入市场开展直投业务，虽然不排除适时做LP，但保险公司大规模投资PE基金尚需要市场和时间的积累。
富有中国特色的LP——政府引导基金是具有中国特色的政策性引导基金，由国家级和地方政府引导基金组成。在中国现有行政管理体制下，政府引导基金的运营与管理实践尚处于探索和尝试阶段。就地方引导基金而言，资金大部分来源于财政资金，担负了发展地方经济的任务，因而对投资地域方面的限制很难取得市场化的突破。否则，也违背了地方政府设立地方引导基金的本意。而对行业和项目方面的限制，也反映了地方政府引导地方产业发展的意图，也具有其合理性。地方政府引导基金当务之急应当在自身管理和基金的甄选方面充分市场化，交由专业的团队管理，摆脱行政干预，用制度保障引导基金运作的公正、公开和透明，只有这样地方政府引导基金才能获得专业基金管理人的青睐，才能获得可持续性发展，真正发展引进基金的作用。
活跃参与的LP——民营企业和国有企业是中国本土LP的重要组成部分，也是最活跃的参与者。在CVCA统计的近400家各种机构类型LP当中，民企和国企所占比例总计超过80%。而民企LP尤以浙江、江苏、上海和深圳的企业居多，占到民企LP总数的七成以上。
央企和地方国企通常把人民币基金作为实现自己主营战略的投资工具和资本运作平台，在人民币基金当中，既做LP，又做GP，拥有主导权或者决策权。地方国企开始尝试投资国际知名PE品牌管理的人民币基金。除了少数民营企业投资产业基金和外资VC/PE机构管理的人民币基金外，大多数民营企业投资本土团队管理的人民币基金。而大部分本土管理机构规模较小且没有被证实的业绩，缺乏品牌的影响力。大部分民营企业在投资这类机构发起的人民币基金时，既希望做LP，又希望做GP；如果无法做GP，也要有权利参与投资的决策。在目前发展阶段，期望从民企募集资金的GP如何有效管理民企LP的期望和需求，是GP面临的巨大挑战。某些GP采取的LP有限参与制度，或许会对处于两难境地的基金管理人有所启发，但有待时间的检验。
数量众多的LP——高净值个人LP主要可以分为两种类型：一类是行业知名的民营企业家，本身具有较强的投资经验和能力。他们在参与私募股权投资时，既希望做LP，也希望做GP，参与对基金的运营、管理、投资。如果不能在GP中占有一席之地，也希望在所投基金的投资决策委员会中拥有一定表决权；另一类是富裕的个人或家庭，本身不具备或者投资经验和能力有限。这类富裕的个人或家庭包括创业致富的中小企业主、企业高管等高收入人士等。这类群体一般单纯从资产配置和投资收益的角度考虑投资私募股权基金。他们往往没有与基金管理团队直接对接的通道，无法获知基金募集的消息，国内的银行理财中心或者第三方理财机构成为这类富裕人群与基金管理团队对接的有效平台。
亟待发展的LP——中国的大学/慈善捐赠基金方兴未艾，虽然发展速度很快，但在规模与管理水平上，与美国等发达国家相比，存在比较大的差距。虽然大学/慈善捐赠基金投资VC/PE基金不存在政策上的限制，但除了少数大学/慈善捐赠基金有实力和能力开始试水投资VC/PE基金外，大部分大学/慈善捐赠基金参与VC/PE基金还为时尚早。绝大多数的大学/慈善捐赠基金一般没有专业的投资团队，大部分的基金会只能做一些简单、稳健的投资运作，主要的增值方式是银行存款和购买国债等。可以预见，由于制度与管理方面存在的不足在短期内难以弥补，在今后一段相当长的时间内，中国的大学/慈善捐赠基金在本土LP中发挥的作用十分有限。
令人期待的LP——FOF的出现是VC/PE行业和投资者不断发展成熟的标准。FOF有两种基本类型，一种是帮大的投资者投资小规模的基金，对于大型机构投资者来说，自身人员有限，很难对太多的基金进行尽职调查和投资，而且这些的机构投资者都是公务人员，工资不能太高，不能充分体现资本与能人的有机结合。所以，对于这些机构投资者来说，委托FOF进行一部分投资有其合理性。另一种是把小的投资者聚集起来投资大的基金，对于小型或者个人的投资者来说，个人的能力和精力有限，而且没有广泛的人脉资源，自我管理的投资成本和风险比较高，小的投资者可能无法达到大型基金的最低投资额度。随着人民币基金管理团队的不断壮大，国内LP队伍不断增多，人民币FOF成为中国VC/PE行业发展的客观需求，市场化的人民币FOF正在酝酿和萌芽发展之中，人民币FOF将在未来3-5年快速发展，成为不可或缺的LP之一。
潜在LP众多，未来发展潜力十足
随着全国社保基金投资VC/PE基金的示范效应，市场上对放宽地方社保基金进入VC/PE行业市场的呼声越来越高。国家相关部门也在探讨推动地方养老基金投资VC/PE基金的试点。天津、北京以及长三角的上海、浙江、江苏等地方养老金充足、VC/PE市场发展较早的地方将来有可能成为试点的地区或城市。
商业银行目前进军VC/PE行业的意愿也愈发强烈，同时也采取了明确的动作来拓展股权投资业务。但是，商业银行作为LP涉足VC/PE行业主要是通过境外投行子公司投资/管理VC/PE基金，而商业银行直接投资VC/PE基金仍存政策障碍。
企业年金基金是一种长期性资金，具有稳定的现金流量，保值增值和反通货膨胀的压力往往较大，套现的压力不大，对流动性的要求也不高，这些特点将会促使企业年金基金倾向于理性的长期投资。
以上这些都是未来发展成为本土LP的潜力军。随着国内政策环境和资本市场的逐步完善，人民币基金蓬勃发展，将来会用越来越多的市场主体纷纷加入到LP的队伍当中，形成中国特色的LP群体，促进人民币基金和VC/PE行业的健康可持续发展。
促进本土LP发展建议
推动政策松绑与立法，改变机构投资者匮乏的局面
对于多数大型机构投资者来说，政策限制或缺失仍是面临的核心问题。一方面，大部分机构投资者还被政策和法规牢牢束缚着，无法投资人民币基金；另一方面，已经出台的政策还存在这样或那样的限制条件。建议相关政府部门研究上述机构投资VC/PE基金的可行性和可能性，研究和借鉴国外成功经验和失败的教训，适时出台相关的政策措施，开展相关试点，推动中国本土LP向机构化的方向发展。
培育中介机构发展，优化人民币基金募资环境
信息不对称成为制约人民币基金募集和发展的瓶颈之一。在VC/PE发展成熟的国外市场，专业服务于GP和LP的中介机构已发展成为成熟的行业，在融资和投资中扮演不可或缺的角色。而随着中国本土LP群体的不断壮大，专业服务于GP的融资中介和专业服务于LP的咨询机构在人民币基金生态中将发挥更大的作用。建议VC/PE业界同仁关注和支持专业中介机构的发展，拓展GP与LP对接平台，优化人民币基金的融资生态环境。
鼓励人民币FOF发展，平衡LP与GP之间的信息不对称
国内充裕的民间资本为人民币FOF的发展提供了更为现实的可能。在机构投资者匮乏的条件下，从小到大(“from small to big”)，积少成多，把小的投资者聚集起来投资大的基金，或许会成为具有可行性的人民币FOF发展之路。建议民间资本充沛的地方政府加大对人民币FOF的支持力度，鼓励发起市场化的由专业团队管理的人民币FOF，把民间资金转化为资本，通过人民币FOF有效管理民间资本，实现双赢。
倡导信托理念与契约精神，树立有中国特色的LP文化
VC/PE基金的本质是专家理财和信托责任。由于中国VC/PE处于早期的发展阶段，生态环境尚未成型， LP与GP之间缺乏信任和契约精神成为一种常态。而这种常态是符合当前发展阶段的一种表现。一些本土机构设计的LP有限参与制度或许会成为目前阶段平衡LP与GP关系的权宜之计。建议LP在选择GP上多下功夫，选对团队选对人才是关键，如果没有把握选准，宁可不投。不要在项目上舍本逐末，毕竟VC/PE基金的本质是专家理财，而自己不是这方面的专家。
促进行业协会发展，提升行业标准与自律水平
建议希望国内的LP组织与GP协会加强合作，在树立行业标准和行为自律方面发挥积极作用，共同努力为中国本土LP提供有价值的服务，促进本土LP进一步可持续、健康发展。
**报告中的“本土LP”泛指各种类型VC/PE基金的投资者，包括但不限于有限合伙制VC/PE基金的投资者。
关于中华股权投资协会
中华股权投资协会是一间私募股权投资和创业投资基金的行业协会组织，成立于2002年中，目前已有逾一百五十家会员及联席会员公司。其中大部分是以大中华地区为重点投资市场的创业投资和私募股权投资基金管理公司，其累积管理的资金规模超过五千亿美元。
中华股权投资协会的会员在全球拥有非常长久和丰富的投资经验，并成功地投资于大中华地区的诸多领域和企业，其中包括信息技术、商业服务、传媒文化、生物科技、消费产品以及制造业等。欢迎浏览协会网站www.cvca.org.cn，了解更多信息。
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